Türk Lirası üzerinde belirleyici olan temel aktörün yurtiçi yerleşiklerin kararları olduğu kanaatindeyiz.

Küresel mali piyasalar açısından Cuma gününün en önemli gündem maddesi
ABD’de açıklanan Aralık ayı istihdam raporuydu. Tüm gün boyunca rakamları
meraklı ve sessiz bir duruşla bekleyen piyasalar, raporun içerdiği
sürprizlere de sert reaksiyonlar geliştirdi. Öncelikle, istihdam raporunun
alt başlıklarına bakalım:

   a)   Yaklaşık 200 binlik beklentiye karşın tarım dışı bordrolu çalışan
      sayısı sadece 74bin artış kaydetti. Bu rakam, Ocak-2011’den bu yana
      en düşük aylık istihdam kazancına işaret ediyordu. Son dört yılın en
      soğuk Aralık ayının inşaat ve eğlence gibi sektörlerdeki işe
      alımlarını düşürmüş olabileceği tahmin edilse de bu faktörün
      tahminciler tarafından da dikkate alınmış olması gerekirdi.

   b)   İşsizlik oranı %7.0’lik piyasa beklentisine rağmen %6.7 oldu. Bu,
      Ekim-2008’den sonra en düşük orana denk düşüyor. Bordrolu çalışan
      sayısındaki zayıf performansa rağmen işsizlik oranındaki sert düşüşü
      açıklayabilmek adına bir miktar istatistiksel bilgi vermemiz
      gerekiyor. ABD’de işsiz sayısı, hanehalkı anketinin bir parçası olup
      çalışan sayısının toplam işgücü sayısından çıkarılması ile
      hesaplanıyor. Yani, işsiz sayısı, sadece çalışan sayısındaki
      değişimden değil, aynı zamanda işgücü hacmindeki değişimden de
      etkileniyor. Daha somutlaştırmak gerekirse, çalışan sayısı artmamış
      olmasına rağmen işgücü piyasasındaki toplam katılımcı sayısının
      herhangi bir nedenden (mesela bir bayan, çocuğuna bakma nedeni ile
      işgücü piyasasının dışına çıkabilir) dolayı daralması işsizlik
      oranında azalmaya yol açabilir. Bu kapsamda, işgücü sayısının toplam
      nüfusa oranına ise “katılım oranı” denir.

   c)   ABD’de işgücüne katılım oranı Aralık’ta %62.79 ile önceki aya göre
      0.2 puan gerileyip son 35 yılın en düşük seviyelerinde kaldı. Katılım
      oranındaki düşüş, işgücü piyasasındaki katılımcı sayısının azalmasına
      ve dolayısıyla da işsizlik oranının düşük çıkmasına neden oldu. Basit
      bir simülasyon ile ABD’de katılım oranı Kasım ayındaki seviyesinde
      kalsaydı, işsizlik oranı da %7. 0’de kalırdı. Bundan dolayı, ABD’de
      Aralık’ta işsizlik oranındaki düşüşü sadece ve sadece katılım
      payındaki istatistiksel değişme bağlamak gerek. Katılım oranındaki
      düşüş ise herkesin üzerinde mutabık kaldığı şekilde sağlıksız bir
      istihdam piyasası olduğuna işaret ediyor. Eğer ki, Aralık’taki bu
      tablo soğuk havadan kaynaklanıyorsa, işsizlik oranı önümüzdeki
      aylarda yeniden %7.0 civarına yükselecektir. Aksine, katılım oranı
      düşmeye devam ediyorsa ABD’de daha ciddi bir istihdam sorunu ile
      karşı karşıya olunduğu algılaması hakim olacaktır. İlk ihtimalin daha
      kuvvetli olduğu kanaatindeyiz.

Bu yorumlardan hareketle ABD’de Aralık ayı istihdam raporunun zayıf
olduğunu görüyoruz. Soğuk hava koşullarından kaynaklanıyor olsa bile
tahmincilerin bu etkeni modellerine dahil etmeleri beklenirdi zira soğuk
hava koşulları bilinmeyen bir değişken değildi. Zaten piyasa yansıması da
bu şekilde oldu. Data öncesinde %3.0 civarından işlem gören Amerikan 10
yıllık tahvil faizi, data sonrası hızlı bir düşüşle %2.85 seviyesine kadar
geriledi. Bu sert hareketin bir kısmı zayıf istihdam verisi kaynaklıyken
bir kısmı ise açık pozisyonların hızla kapanmak zorunda kalmasından
kaynaklandı. Data sonrasında ABD Doları genel anlamda değer kaybederken
EURUSD paritesi 1.3680 ile son bir haftanın en yüksek düzeyine yükseldi.
ABD Doları’ndaki değer kaybı genel olarak küresel risk iştahında canlanmaya
neden olurken gelişmekte olan ülke para birimleri ve hisse senetleri hatırı
sayılır oranlarda değer kazandı.

Data sonrası yapılan yorumlarda Amerikan Merkez Bankası’nın (FED) kafasının
karışacağı öngörüsünün ön plana çıktığını gördük. Geçen hafta içerisinde
bazı FED üyeleri, tahvil alımlarında azaltım miktarının 25 milyar dolara
kadar çıkarılabileceğini iddia etmişlerdi. Aralık ayı istihdam raporu
sonrasında bu ihtimalin bütünüyle gündem dışına çıktığı kanaatindeyiz.
Ancak, FED’in 10’ar milyar dolarlık azaltımlardan vazgeçme ihtimalinin bu
aşamada olmadığını düşünüyoruz çünkü son toplantı notları da gösterdi ki,
tüm üyeler ek alımların etkisinin oldukça azaldığı kanaatindeler. FED’in bu
düşüncesinin değişmesi için makro verilerin zayıf tarafta kalmaya devam
etmesi ve enflasyonun daha da aşağılara inmesi gerekir. Bu çerçevede
önümüzdeki günlerde açıklanacak en önemli veriler Salı günkü perakende
satışlar ve Perşembe günkü TÜFE enflasyonu olacak.

Amerikan istihdam verisi Türk mali piyasalarında da olumlu bir yansımaya
neden oldu. USDTRY kuru 2.16 seviyesine varan bir düşüş kaydederken Türk
Lirası Döviz sepeti karşısında yaklaşık %0 oranında değer kazandı. BİST-100
endeksi genele yayılan alımlarla günü %2.3 oranında artışla tamamlarken 10
yıllık tahvil bileşik faizi üç hafta aradan sonra yeniden ’un altına
indi. Türkiye’nin 5 yıllık risk primi bir önceki güne göre yaklaşık 8 baz
puanlık düşüşle 232 baz puana gerilerken Türk Lirası’nın volatilitesi de
bir miktar düşüş kaydetti. Türk mali piyasaları için temel belirleyici
unsurun Türk Lirası’nın değeri olduğunu biliyoruz. Kısa vadede tahminler
yapmanın oldukça zor olduğu bu dönemlerde tahminden ziyade piyasadaki
oyuncuları tanımlayabilmenin hem anlamlı olduğu hem de geleceğe yönelik
öngörüler için kılavuzluk edebileceğini düşünüyoruz. Bu kapsamda:

   a)   Genelde TL’deki değer kaybı yabancı yatırımcıların döviz talebine
      bağlanır zira geçmiş dönemlere ilişkin deneyimler hep bunu
      göstermiştir. Ancak bu kez durum biraz farklı gibi… Öncelikle,
      yurtdışı yerleşiklerin mülkiyetindeki hisse senedi, bono ve repo stok
      rakamları bu yönde bir gerçekleşme olduğunu göstermiyorlar. Mesela, 6
      Aralık-3 Ocak döneminde kur ve fiyat etkisinden arındırılmış stok
      verilere göre hisse senetlerinde eksi 161 milyon dolar, DIBS’lerde
      (devlet iç borçlanma senetleri) eksi 504 milyon dolar ve repoda ise
      artı 173 milyon dolarlık bir değişim olmuş (toplamda sadece eksi
      yarım milyar dolar). Demek ki, bu dönemde yabancı yatırımcıların
      yüklü bir satışı yok (daha geniş bir bakış açısı ile bu rakam 31
      Mayıs 2013’ten bu yana eksi 4.6 milyar dolara işaret ediyor). Eğer bu
      istatistiğe güveniyorsak son dönemdeki kur hareketinin yabancı
      yatırımcılardan kaynaklandığını söylemek doğru olmayacaktır.

   b)   Yurtiçi yerleşiklerim tasarruf eğilimi açısından TL’nin değeri
      üzerinde oldukça belirleyici olduğunu biliyoruz. Geçmiş dönemlerde
      kurlarda yükseliş olduğu günlerde döviz satan yurtiçi yerleşiklerin
      TL’deki değerlenme günlerinde ise döviz mevduatını artırdığını
      gözlemlemiştik. Bu sefer farklı bir tablo ile karşı karşıyayız.
      Mesela, 31 Mayıs 2013’ten bu yana gerçek kişilerin döviz mevduatı net
      6.9, tüzel kişilerin ise net 4.5 olmak üzere toplam döviz mevduatı
      (DTH) 11.4 milyar dolar artış kaydetti. Halbuki, eksi dönemlerde
      TL’de değer kaybı olduğunda DTH’de hızlı bir erime oluyordu. Bu
      dataya ne kadar güvenilmeli, emin değiliz, zira döviz swap
      işlemleriyle mevduat getirisinin artırılması mümkün olduğundan bu
      yana DTH verisine daha az bakmaya başlamıştık. Yine de yön vermesi
      açısından yurtiçi yerleşiklerin dövizde ciddi anlamda net alıcı
      olduklarını görüyoruz.

   c)   Şirketler kesiminin döviz borçlanma kabiliyetleri TL’nin değeri
      üzerinde etkili olan diğer önemli faktör olarak duruyor. Ödemeler
      dengesi verileri biraz eski olsa da 2013 yılı Mayıs-Ekim arasında
      banka dışı kesim nette 1.7 milyar dolar borç ödemiş. Bu rakam 2012
      yılının aynı döneminde artı 1.36 milyar dolardı. Yani, sadece altı
      aylık bir dönem için değişim nette yaklaşık 3 milyar dolarlık bir
      çıkış şeklinde olmuş. Muhtemelen henüz açıklanmamış olan Kasım-Aralık
      2013 verileri de bu paralelde bir tabloya işaret edecektir. Banka
      dışı şirketler kesimi DTH’deki artışa ilave olarak bir de borç
      ödediği düşünülürse TL’deki değer kaybı üzerinde etkili olan ana
      unsurlardan birisi olduğu görülüyor.

   d)   TCMB bu sürede döviz piyasasına döviz satmak suretiyle dalga boyunu
      hafifletmeyi amaçladı. 11 Haziran’dan itibaren TCMB’nin 18 milyar
      doların üzerinde döviz satışını ihale yöntemiyle yaptığını görüyoruz.
      Satımın ihale yöntemiyle önceden açıklanmış bir saatte yapılmasının
      piyasa oyuncuları tarafından arbitraj şeklinde kullanıldığını daha
      önceki bültenlerimizde söylemiştik. Doğrudan müdahale ile yapılacak
      bir satımın daha etkili olacağı kanaatindeyiz ancak TCMB’nin
      şeffaflık adına bu yönteme başvurmadığını zannediyoruz.

   e)   Yukarıdaki maddelerin dışında ihtiyaç amaçlı döviz işlemlerine de bir
      miktar değinmekte yarar var. Öncelikle, yatırım amaçlı döviz talebini
      sonuç itibariyle yukarıdaki maddelerde sıraladık. Ama net ithalat
      ödemesi kapsamındaki rakamlara da yer vermek gerekecek, her ne kadar
      ayrıştırmak tam olarak zor olsa da… Çok kaba bir hesaplama ile cari
      işlemler açığından net hata ve noksan, doğrudan yabancı yatırımlar,
      diğer sermaye hareketleri ile banka net pozisyonunu çıkardığımızda
      (yukarıdaki maddelerde ele aldığımız kalemleri dışarıda bırakıp
      muhasebe hatası yapmayaraktan) Mayıs-Ekim 2013 döneminde yaklaşık 4.4
      milyar dolarlık bir döviz talebi daha olabileceğini tahmin ediyoruz.
      Buna, Eximbank kredileri kaynaklı TCMB’ye giden dövizin de talep
      doğurabileceğini eklersek yaklaşık 10 milyar dolara ulaşıyoruz. Ama,
      bu talebin tamamının spot piyasada realize olduğunu söyleyebilmek
      imkansız

   f)   Son olarak, nette döviz talebi ya da arzına neden olmamasına rağmen
      piyasadaki trader kısmını dahil etmek gerekiyor. Özellikle de son
      zamanlarda kurlarda yukarı yönlü sert hareketler yaşandığı dönemlerde
      çoğunlukla uzun döviz pozisyonu taşımaları nedeniyle seviyeye etki
      ettiklerini tahmin ediyoruz.

Bu kısa analizin sonucu der ki, TL’deki değer kaybının ardında ağırlıklı
olarak yurtiçi yerleşiklerin ihtiyaç, ihtiyati ve de spekülatif anlamdaki
döviz talepleri yer alıyor. İhtiyaç niteliğindeki döviz talebi ithalatın
azalması ve dış borçlanma kanallarının yeniden açılması ile dengeye
gelebilir. Bunun bir kısmı fiyatlama davranışı ile sağlanacaktır.
Fiyatların (kur, faiz, vb) yeni denge seviyelerine ulaşmasıyla birlikte
bunun kademeli bir şekilde sağlandığını göreceğiz. Öte yandan, diğer kısım
olan güven ortamının yeniden tesis edilmesinde siyasi risk priminde hatırı
sayılır bir düşüş olması gerekiyor. İhtiyati amaçlı döviz talebinin
azalmasında ise ekonomik ve siyasi anlamda güven ortamının tesisi olmazsa
olmaz. Spekülatif anlamdaki döviz talebinde ise ya Türk Lirası’nın sunduğu
getirinin artması ya da piyasaya yapılan müdahalelerin hem miktar hem de
yöntem olarak caydırıcı bir nitelik taşıması gerekiyor. Bunların olması
durumunda TL’nin değer kazanacağı bir sürece şüphesiz olarak yeniden
girilecektir. Ancak, kısa vadede bunların olması pek mümkün olmadığından
dolayı TL’de bol dalgalı günler yaşamaya devam edebiliriz. Amerikan
istihdam verisi sonrasında TL üzerindeki baskıların bir miktar da olsa
hafifleyeceğini düşünsek de kalıcı bir iyileşme için bir süre daha
beklememiz gerekebilir.


Uyarı Notu:
----------------------------------------------------------------------------------
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.  Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır.  Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir.

Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. HSBC bu dokümanda yer alan menkul kıymetler, finansal enstrümanlar veya benzeri bir yatırım enstrümanının kendi adına ve hesabına ticari amaçla alım/satımını yapabilir; son 36 ay içerisinde bu enstrümanları satın almayı taahhüt etmiş olabilir; veya yöneticiler ile çalışanlarla birlikte alış ya da satış yönünde bir pozisyon almış bulunabilir. Bu dokümanda yer alan menkul kıymetler veya finansal enstrümanların tamamı veya bir kısmının alış/satışından doğan komisyon veya masraflar HSBC tarafından veya onun adına görevli şahıslar tarafından alınabilir.

HSBC bu dokümanı, güvenilir olduğunu düşündüğü fakat bağımsız olarak doğrulanmamış kaynaklardan alınan bilgilere dayandırmaktadır.  İfade edilen fikirler ve tahminler istendiği anda bildirim yapılmaksızın değiştirilebilir. Sunulan göstergesel alım/satım bilgilerini, gerçekte HSBC'nin alım/satım yaptığı/yapabileceği alım/satım bilgileri olarak yorumlanmamalıdır. Sunulan tüm tablo ve grafikler halka açık kaynaklardan ya da kurumumuzca hazırlanmış tablolardan alınmıştır. Bu dokümanda yer alan rakamlar geçmiş performansla ya da modellenmiş geçmiş performansla ilişkili olabilir. Geçmiş performans gelecek performansın güvenilir bir göstergesi değildir.

Bu dokümanın tamamen veya kısmen çoğaltılması ya da içeriğinin HSBC'nin önceden izni olmaksızın ifşa edilmesi  kesinlikle yasaktır.

Bu doküman, dağıtımının hukuka ve ilgili mevzuata aykırı olan herhangi bir ülkedeki herhangi bir kişi veya kuruma dağıtılmak ya da bunlar tarafından kullanılmak amacıyla oluşturulmamıştır.Bu dokümanda atıfta bulunulan ürünler, yatırımlar ve işlemlerle ilgili bağımsız bir değerlendirmede bulunmak ya da araştırma yapmak tamamen kullanıcının sorumluluğunda olup, bu dokümandaki herhangi bir bilginin yatırım tavsiyesi teşkil ettiği düşünülmemelidir. HSBC size yasal, vergiyle ilgili ya da diğer uzman tavsiyeler sağlamaktan sorumlu değildir. HSBC ya da herhangi bir HSBC görevlisi, yöneticisi, çalışanı ya da acentesi işbu dokümanın tamamen ya da kısmen kullanılmasından doğan herhangi bir kayıp ya da zararla ilgili yükümlülük kabul etmez.