ECB - Sorular - Sonuçlar - Cevaplar

Avrupa Merkez Bankası başardı mı?

Haziran ayında euronun geri dönülemez olduğunu Londra’da belirten Draghi bunu kanıtlamak için elinden geleni yapmaya başladı. Her şeyden önce, tahvil alımları konusunda ters düştüğü Almanya Merkez Bankası’nı karşısına almayı dahi göze alan ECB Başkanı böylece Avrupa Birliğini’nin en kuvvetli ülkesini küstürmüş oldu.

Euronun geri dönülemez oluşunun para politikası uygulamalarını ise pratikte benzer faiz farkları ile açıklayan başkana göre tek faiz mekanizması oluşana kadar ECB durmayacak. Para politikası kanallarının doğru çalışmadığını açıklayan Draghi’ye göre işler bu duruma girince ülkeler arasındaki farkları tamir etmek ECB’nin görev alanına girer. Sonraki adımlar için yasal zeminini bu şekilde oluşturan bankanın böylece önünde alışılmadık önlemler almak için engel de kalmamış oluyor.

Araçlar: Standart olanlar

Para politikası araçlarından faize dokunmayan banka, marjinal faiz oranını % 1.5’te sabit bırakırken politika faizi olan refinansman oranını % 0.75’te sabit bıraktı. Gecelik mevduatlara ödenen borç alma faizi ise 0 olarak kalmaya devam edecek. ECB Yönetim Kurulu üyelerinden Coene’e göre politika faiz oranı önümüzdeki toplantıda tartışılacak. Bankanın faizde değişikliğe gitmeden önce para politikası dağıtım kanallarının düzgün çalıştığından emin olmak istediği görülüyor.

Ekonomik tahminler

Büyüme tahminlerini sert şekilde aşağı yönde revize eden bankanın makro ekibi birliğin 2012 yılı için reel Gayri Safi Milli Hasıla küçülme beklentisini % 0.2 ile % 0.6 olarak belirlerken ,2013 yılı için ise

% 0.4 küçülme ile % 1.4 arasında büyüme tahmin etti. Enflasyonu sorun olarak görmeyen bankanın ekibi gelecek yıl için TÜFE’nin tüm bölgede % 2’nin altına gelebileceğine inanıyor. Para arzının da % 3 civarında büyüdüğünü açıklayan banka böylece enflasyonu oluşturan önemli bileşenlerden çekinmediğini belirtiyor ve tamamen kontrol altında olduğunu tekrar vurguluyor. Burada yer alan ekonomik tahminler ile uygulanan para politikasının uyumlu olduğunu kolaylıkla söyleyebiliriz.

Standart olmayan önlemler ya da Pandora'nın Kutusu

Basın toplantısındaki en önemli bölüm yukarıda andığımız kısımlardan sonra gelenler oldu. Bir gün önce Bloomberg tarafından açıklanan belgelerden farklı bir plan ortaya koymayan ECB detaylar konusunda ise takipçilere yol gösterdi. Doğrudan Parasal İşlemler (OMT) başlığı altında en uzun vade 3 yıl olmak üzere ikincil piyasadan bono alacağını açıklayan banka bu karara tek itirazın olduğunu açıkladı. Yetkililerden gelen doğrulama ile de bu itirazın Almanya Merkez Bankası (BUBA) olduğu anlaşılmış oldu. Alımların sınırsız olacağını ve sterilize edileceğini açıklayan banka tüm işlemlerin haftalık bazda detaylı şekilde ilan edileceğini ve hayli şeffaf olacağını açıkladı. Şarta bağlı alımlar yapacak olan ECB’nin topladığı bonolarda senyoraj hakkı olmayacağı da özellikle belirtildi.

Biraz daha açar mısın?

Daha önce ikincil piyasadan farklı bir programla tahvil alan ECB’nin limiti haftalık 20 milyar euroydu. Diğer yandan, aldığı bonolarda senyoraj iddia eden banka bu hakla beraber Yunanistan’daki yeniden yapılandırmaya katılmamış böylece net bugünkü değer üzerinden % 70’lik kayıba uğramamıştı. SMP adı verilen program standart dışı önlem olarak süreli ve limitli ilan edilmişti. Bu sebeple

yatırımcıların testine tabi tutulan program başarısız olmuş ve çevre ülke faizleri de yükselmeye devam etmişti. İşte tam da bu noktada, Haziran konuşmasında euroyu geri dönülemez ilan eden Draghi bunun için ilk şartın ülkeler arasındaki farkın kapanması gerektiği olduğuna karar verdi. SMP programı sonlandırıldı ve böylece amacına kısmen hizmet ederek yerini OMT’ye bıraktı. SMP ile bugüne kadar 210 milyar euro tutarında çevre ülke tahvili alındı. Vadesi gelen ve paraya çevrilen bonolar hariç bankanın bilançosunda 200 milyarlık daha tahvil bulunuyor. Bu tahvilleri vadesi gelene kadar tutacağına garanti veren banka tahviller üzerinde öncelikli alacaklı konumunu koruyarak ise özel sektör katılımı ile yeniden yapılandırma (PSI) Portekiz’de de olabilir korkusunu bir kenara not ettirmiş durumda.

ECB kimin tahvillerini alacak?

Yapılan anlaşmaya göre EFSF / ESM (Kalıcı ve geçici kurtarma fonları) yardımından faydalanmak için uygulanan prosedür OMT için de geçerli olacak. Öncelikle hedef ülke yardım için başvuracak. Ardından ülkenin durumuna göre bir program belirlenecek. Anahatlarıyla söylemek gerekirse; dış ticaret dengesi, kamu maliyesi, sermaye piyasalarına erişim gibi kalemler içinde daha sağlıklı

değerlendirilen ülkeler önleyici programa dahil edilirken bu kriterlerde zayıf yapıya sahip ülkeler ise daha girift bir yapıda yardım alacaklar. Anlaşmalar imzalanmadan önce yardıma başvuran ülkelerin mali tedbirler alıp almadıkları izlenecek.

Doğru yönde giden ekonomiler olarak kabul edilen ekonomilere yardımda bulunulacak. İmzalanan anlaşma 1 yıl geçerli olacak ve 6 ayda bir gözden geçirilecek. Mali disiplinden çıkan ülkelerin yardım programları iptal edilebilecek. Buradaki önemli noktalardan biri ise yardım alabilecek ülkelerin mutlaka sermaye piyasalarına erişimi olması gerekiyor. Böylece Portekiz gibi henüz erişimi olmayan ülkelerin OMT’den yardım alamayacağı, en azından erişimi sağlanana kadar alamayacağı belli olmuş oldu. Diğer yandan, tahviller alınırken aranan derecelendirme kuruluşları tarafından belli bir seviyenin altında derecelendirilmemek şartı da kaldırılacak ve böylece neredeyse bu seviyenin altına kayma olasılığı bulunan İspanya'ya yol açılmış olacak.

Son olarak da bankaların sundukları teminatlarda gevşemeye gidilecek. Böylece hem daha önceden sunulan teminatlar karşılığında alınan fonlar otomatikman artmış olacak hem de yenilerinin yolu açılacak. Yardım şartları sağlandıktan sonra ise kısa vadede ECB aktif olacak, uzun vadelerde yardım fonlarının aktif olması bekleniyor. Tahvil alınmasın isteği by-pass edilen Almanya ise işte bu noktada diğer üye ülkeler gibi önemli oranda söz sahibi olacak. Anlaşmalar gereği 17 üye ülkenn tamamının olur vermesi gerekiyor (Avrupa Birliği 27 ülkeden oluşurken Euro Bölgesi 17 üyeden oluşuyor). Şimdilik bu planın önündeki tek engel 12 Eylül'deki Almanya Anayasa Mahkemesi kararı gibi görünüyor. ESM'nin anayasaya uygun olup olmadığı yönünde kararını açıklaması beklenen mahkemenin piyasa dostu bir karar vereceğine inananların başında ise Alman Maliye Bakanı

Schaeuble geliyor.

Bilindiği gibi ESM'nin planlanan büyüklüğü 500 milyar euro olacak. 2013 yılında kendini ESM'ye devredip emekli olacak geçici EFSF'nin kalan ve kullanılabilir durumda olan büyüklüğü ise 240 milyar euro. Fonların nasıl kullanıldığı gibi konuları denetlemesi içinse IMF'den yardım istenecek. Fon

sağlayarak katılım sağlamayacak olan kuruluş ise yaptırım gücü olmasa bile alınan önlemleri gözleyecek ve Avrupa mekanizmalarına rapor edecek.

Sterilizasyon ne demek?

En basit haliyle yaratılan merkez bankası parasının dolaşımdaki paraya karışmaması olarak tanımlanabilecek bu kavram yoktan para yaratan merkez bankasının yapacağı tahvil alımları sonrası bankalarda oluşacak likiditenin öekilmei anlamına geliyor. Bunu daha önce SMP'den aldığı tahvillere karşılık haftalık repoyla yapan ECB'nin aynı operasyonlara devam etmesi bekleniyor. Böylece BUBA'nın çok para enflasyon getirir endişesinin de giderileceği tahmin ediliyor.

Sorular

- Yaptığı bono alımlarında diğer yatırımcılarla eşit seviyede olduğunu söyleyen ECB'nin önünde ciddi bir engel var. Yapısı gereği kurumun yapılandırmalara katılarak zarar etmesi ve böylece hükümetleri fonlaması yasaklanmış durumda. Zaten her bono alımında yani T anında her yatırımcı eşit. Ancak ne zaman ki bono ihraç eden kurum ya da egemen zora girerse, işte o zaman işler değişebiliyor. İşte böyle bir anda ECB ne yapabilir? Ya da ECB Yunanistan, İrlanda ve Portekiz üçlüsünden birinin temerrüde düşeceğine inandığı için mi SMP'de senyoraj hakkına sahip oldu. Eğer öyleyse,

ECB'nin fona yardım talebinde bulunabileceği yönünde irade beyan eden İspanya'nın temerrüde düşmeyeceği fikrine yatırım yapma hakkı var mı?

- Sterilize bono alımı yaparak bilanço büyütmüyor imajı yaratan ve enflasyona sebep olmayacağını savunan ECB aslında durum ne olursa olsun bilanço büyütmüş olmuyor mu? Bankaların elindeki kısa vadeli tahvilleri almak için para yaratan diğer bir deyişle elektronk para basan ECB bunu bilançosunda bir yükümlülük yaratarak yapıyor. Yükümlülük tarafında x miktarda para yazan (rezerv yaratan) banka ardından bu parayla bankaların elindeki bonoları alacak. X miktarda parası boşa çıkan bankalara ise haftalık repo sunularak ellerindeki bu para ECB'ye geçecek ve faiz karşılığında sürekli olarak çekilecek. Miktar büyüdükçe haftalık repo ihalelerinde yeterli sayıda ve büyüklükte teklif bulunabilecek mi ya da günün sonunda ECB rezervleri haftalık repoya dönüşmüş formuyla bilançoda bir genişlemeye sebep olmayacak mı? Belki de bu genişleme fikri altına destek veren unsurdur?

- Bono alımı yapılırken çevre ülke bonolarının gelmesi gereken seviyeyi kim belirleyecek? ECB'nin belirlediği ekonomik modellere tüm piyasa uymak ve fiyatlamayı buradan yapmak zorunda mı?

- ECB 3 yıl menzildeki her bonoyu alıyor diye ülkeler fonlamalarını bu vadeye kaydırarak daha fazla risk almış olmayacaklar mı? Bilindiği gibi bononun vadesi kısaldıkça net bugünkü değeri artıyor...

- ECB tarafından faizleri düşürülerek sun seviyelere çekilen ülkeler bu kez kemer sıkma tedbirlerine ihtiyaç duymazlarsa ne olacak? Kemer sıkan ülkeler bu kez de ahlaki tehlikeden söz ettikleri zaman haklı olmayacaklar mı?

- Kısa vadeli yapılan alımların ardından bonoların vadeleri geldiğinde eğer ki ekonomik kriz hala bitmemişse yeni yaratılan borçlar nasıl ödenecek? Basel kuralları gereği 2019 yılına kadar 1.5 trilyona yakın ek kaynak yaratması lazım gelen bankacılık sistemi büyümeyen ekonomiler ve talep edilmeyen krediler ikliminde nasıl sağlayacak?

- Bilançoları elerindeki bonolar alınarak temizlenen bankalar ile kendi ülkeleri arasındaki bağ böylece koparılacak ve olası not indirimlerinde zayıflayan ilişkiden dolayı sistemik riskin önüne geçilmiş olacak. Koparılan bağ aslında ECB ve ülkeler arasında yeniden yaratılmış olmayacak mı?Zara ettiklerinde ya da ellerindeki bonolardan dolayı likidite sorunu yaşayan bankaların batması mümkünken batması mümkün olmayan tek banka olan ECB bu güven problemini nasıl aşacak?

Bitirirken...

Akla gelen onlarca soru daha olmasına rağmen ilk planda yazabildiklerim bunlar oldu. Ne var ki, piyas tüm bu önlemleri sevmiş durumda. Şu ana kadarki en sert ve etkili tedbirleri alarak en azından kısa ve orta vadede pozisyonunu sağlamlaştıran ECB karşısında yapacak başka birşey olmadığı ve ilk aksiyonun varlık fyatlarını yükseltmek olduğu aşikar. 2007 yılından bu yana onlarca ralli yaşandığı düşünülürse önemli oln şu soruyu sormak oluyor; cevap sizlere ait mutlaka. Bu defa farklı mı, değil mi?