Son dönemin en başarılı Türk filmlerinden birisi şüphesiz Av Mevsimi’dir. Usta aktör Şener Şen ile komediden sinema dünyasına hızlı ve oldukça etkileyici bir giriş yapan Cem Yılmaz’ın başrollerini paylaştığı polisiye niteliğindeki eserin en vurucu temasını “bakış açısı” ile ilgili replikler oluşturuyor: Bazı yorumcular tarafından sık sık tekrarlanması nedeniyle abartılı bulunsa da, “hedefe ulaşmakta sorun yaşıyorsan bakış açını değiştirmelisin” ifadesinin filmin boyutunu da aşan bir felsefeye işaret ettiğini rahatlıkla söyleyebilirim.

Bakış açısını değiştirme yaklaşımı her sosyal bilimde olduğu üzere ekonomide de kullanılabilir. Bu sayede, dogmalaşmış hedeflerin ya da kültleşmiş bazı politikaların değişmesi, mevcut gelişmelere göre güncellenmesi ve böylelikle de hata yapma ihtimalinin azaltılması mümkün olabilir. Aklıma ilk gelen dogma, 2001 krizine giderken bankacılık sektörünü yerle bir eden “net iç varlıklar” hedefiydi. Garip ve anlamsız bir istatistik inadı yüzünden bankacılık sektörüne likidite sağlamayan otoriteler, sağlıklı sayılabilecek bankaların dahi iflasına neden olmuş ve kapıdaki krizin faturasını gereğinden fazla büyütmüştü. ABD’de yaşanan bankacılık krizinde, devlet tahvilleri bir yana dursun, bankaların duvar kağıtları karşılığında dahi likidite sağlayan otoriteler hem sağlıklı bankaları korumuş, hem de krizin boyutunu hafifletmişti.

Gelelim asıl konumuza… Son dönemdeki yazılarımın tamamında olduğu üzere TCMB’nin mevcut para politikası uygulamaları üzerinde yazmaya devam edeceğim. Ancak, bakış açımı değiştirerek. TCMB, “ilginç finansal deney” olarak nitelendirdiğim politika bileşimini uygulamaya geçen Aralık’ta başladı. Uygulamanın detayı bir kenara bırakılırsa, ana hedefin hem fiyat hem de finansal istikrar olduğu defalarca kez vurgulandı. Bunun için de farklı para politikası araçları uygulamanın zaruret arz ettiği ifade edildi. Hastalık olarak cari işlemler açığındaki yükseliş gösterilirken hastalığın temel nedeni de kredilerdeki büyüme olarak ortaya konuldu. Bu ekonomik ilişki Durmuş Yılmaz’ın, banka genel müdürlerinin de katıldığı toplantıda yaptığı sunumda ete kemiğe büründürüldü: 2011 yılında hedeflerle uyumlu bir cari işlemler açığı yakalanması için kredilerdeki büyümenin %25’i aşmaması gerekiyordu. Artık, nurtopu gibi yeni bir finansal dogmaya sahiptik. Sunumun ardından geçen üç ay sonunda %25 hedefi piyasa oyuncularının diline pelesenk oldu.

Başkan Yılmaz, cari işlemler açığını hafifletmek adına bankacılık sektörünün üzerine düşen görevi açıklamak için aşağıdaki denklemi kullandı. Bu denklem, TCMB’nin de bakış açısını değiştirdiğine işaret ediyor olmakla birlikte ekonomik açıdan genel bir denge modelini özetliyordu. Denklem, cari açığın hedefin dışına çıkmaması için kredi büyümesinin %25’i aşmaması gerektiğini gösterirken diğer değişkenleri de Orta Vadeli Program (OVP) hedefleri ile sabit tutuyordu. Bağımlı değişkenin bağımsız değişken üzerindeki etkisini ölçmek üzere diğer değişkenler için “ceteris paribus” denildi. Yani, diğer şartların sabit olması durumu…  

Cari açık = Kredi Artışı – Mevduat Artışı + Kamu Kesimi Borçlanma Gereği + Diğer  

Sunumun üzerinden yaklaşık üç ay geçti. Ama daha da önemlisi, bir adet doğal, onlarca da siyasi deprem yaşandı. Ufak ölçekteki ekonomik depremler ve yakın gelecekte olabileceğinden korkulan büyük finansal depremleri hiç saymıyorum. Ayrıca ceteris artık paribus değil…

Öncelikle denklemi yeniden okumaya çalışacağım. Muhtemelen TCMB de önümüzdeki günlerde benzer bir adım atacaktır. 2011 yılına ilişkin olarak elimizde henüz çok fazla veri olmasa da Ocak-Şubat dönemi bütçe rakamlarından hareketle kamu kesimi borçlanma gereğinin daha az olacağı görülüyor. Şubat ayında ivme kazanan mevduat artışının tüm yıla yayıldığını düşünürsek mevduat artışının varsayımların çok üzerinde kalacağı görülüyor. Diğer kalemi altında sıralanan doğrudan yabancı yatırımları ve portföy yatırımlarında da önemli miktarda azalma olduğu gözlemleniyor (net hata ve noksan üzerinden Ocak ayında yaşanan büyük girişin kalıcı olmayacağını varsayıyorum). Sözün özü, denklemi güncelleyince %25 dogması tarih olabilir. TCMB’nin buna yakın bir gelecekte işaret edeceğine inanıyorum.

Matematiksek denklemi bir kenara bırakıp son dönemdeki gelişmelerin etkilerine bakalım. Bunu, kendi görüşlerimden ziyade Başkan Yılmaz’ın açıklamaları ile gerçekleştirmek istiyorum. Geçen hafta Wall Street Journal gazetesinin sorularını yanıtlayan Başkan Yılmaz, Japonya’da yaşanan felaketlerin, carry trade işlemlerini azaltma olasılığı bulunduğuna işaret ederek, “bu açıdan gelişmiş ekonomilerin genişlemeci politikalarından acı çeken ekonomiler rahatlayabilir” tespitinde bulundu. Yılmaz, ay başında MÜSİAD’da yaptığı sunumda ise Ortadoğu ve Kuzey Afrika’da meydana gelen olaylar sonucunda artış kaydeden petrol fiyatlarına atıfta bulunurken, olayın sadece enflasyon bağlamında ele alınmaması gerektiğine işaret edip yeni bir küresel durgunluğa neden olması durumunda para politikasının gevşetilmesi gerektiğini savundu. Bu iki görüş, para politikasının arka planında önemli değişiklikler olduğunu sergilemeye yetiyor.

TCMB, mevcut uygulamaya başlarken kredi artışı ile ilgili tespitte bulunup %25 büyüme rakamını telaffuz etti. Analistler ise bu rakamı dogmalaştırıp stratejiler üretmeye başladı. Bu süre zarfında meydana gelen ciddi olayların etkisi bir miktar gözardı edildi. Kredilerdeki büyüme hızı azalmıyor diyerek TCMB’nin daha radikal adımlar atması gerektiği savunuldu. Bazıları daha da ileri giderek acil ve yüklü bir faiz artırımından bahsetti. Bu görüşlere katılmadığımı geçen hafta da belirtmiştim. Üstelik, bu yazıda bakış açımı değiştirerek, bir adım daha ileri gidiyorum. Ortada bu kadar fazla belirsizlik varken ve ana denklemde önemli değişiklikler olmuşken, TCMB’nin yakın gelecekte bir politika değişikliğine gitmeyeceğini düşünüyorum. Ayrıca, TCMB’nin baz senaryosuna alternatif olarak, başka bir ihtimal olduğunu da eklemek istiyorum: “O da para politikasını gevşetmek mi dersin!” Eğer, Japonya’da yaşanan felaket ile petrol fiyatlarındaki artış yeni bir küresel durgunluğa yol açarsa bu ihtimal kuvvetlenebilir.

Son bir söz de tahvil ve bono piyasası için… Son dönemde ağırlıklı olarak olumsuz senaryolar fiyatlandı. Ancak, TCMB’nin piyasaların aksine daha yumuşak bir duruşa sahip olması, kredilere ilişkin dogmanın kırılabileceği inancım, yerli oyuncuların büyük bir pozisyona sahip olmaması ve sonucu hemen hemen belli olan seçimlere üç aydan kısa bir süre kalmasından dolayı faizlerin daha da gerileyebileceğini düşünüyorum. Bu nedenle de bir önceki yazımda %9.0 bileşik faiz seviyesinden önerdiğim gösterge tahvil alımını mevcut seviyelerden de yineliyorum.