Enflasyon mu, hızlı büyüme mi?

Ekonomide önemli bir dönüm noktasındayız. 2018’in ardından, düzeltme dönemi olan 2019’u bir şekilde atlattık. Ekonomi birkaç çeyrek daralmanın ardından yeniden büyüme patikasında. Enflasyon belli bir aşamaya kadar düştü. TCMB faizi yaklaşık 12-13 puan düşürürken, ticari kredi faizlerinde neredeyse tek haneyi dahi gördüğümüz bir dönemden geçiyoruz. Cari denge fazla verdi 2019’da.. Özellikle para piyasasında çokça müdahaleci olup ince ayarlar yaptığımız bir yılı geride bıraktık. Tüm bunlar olurken de finansal piyasalarımızdan yabancı sermaye çıkışı devam etti. İçeride ise dövize olan talep sürdü, son bir yılda DTH’lar yaklaşık 30mlrusd’ye yakın yükseldi.

Dönüm noktası derken kasıt ne? Enflasyonu mu düşüreceğiz, yoksa yüksek büyüme ile mi yola devam edeceğiz? Maalesef geldiğimiz noktada hem faizi çok düşük tutalım, hem TL çok da fazla değer kaybetmesin, hem çok büyüyelim, hem de enflasyonu tek hane yapalım gibi bir dengeyi uzun bir süre devam ettirmemiz çok olası değil.

Neden değil? Çünkü faizi çok hızlı düşürürken, kredi büyümesine yeniden yüklenmeye başlamış olabiliriz. Faizin enflasyonun düştüğü ortamda düşmesi gerekliydi. Fakat bunun montanı ve hızı/zamanlaması çok kritik. Yüksek montan ve yüksek hız hesapladığımızdan daha şiddetli iç talep büyümesi yaratıp enflasyonist olmaya başlıyor.

2017 KGF dönemini hatırlayalım. Ekonomiyi agresif kredi büyümesi ile %7 büyütürken, enflasyonda kontrol kaybı yaşadık. Üstelik o dönemle bu dönemin en büyük farkı; o zaman kredi etkisi ticari kredilerdeydi. Şimdi ise agresif büyüme tüketici kredilerinde gerçekleşiyor. Bankalar neden tüketici kredilerine daha çok yükleniyorlar. Çünkü daha karlı. Tüketici kredisi-mevduat makası ortalama 4 puan iken; ticari kredi-mevduat makası 1-2 puan bandına inmiş durumda. Bankalarımız makro koşulların işaret ettiğinin altında bir faizle ticari kredisi verirken, buradan kaybettikleri marjı, tüketici kredisi ile kapatmak istemekteler. Ticari açıdan da anlaşılabilir bir karar.

Son kredi verilerine göre, tüketici kredi artışı yıllık %22, ticari kredi artışı ise (kur etkisinden arındırılmış) %12 seviyesinde. Fakat özel bankaların tüketici kredilerinin ivmelenmesine bakarsak rakam %65’lere gelmiş durumda (ivme: 13h ortalama, yıllıklandırılmış). Bu şekilde devam ederse elbette çok hızlı bir iç talep ve tüketim artışı, ardından da enflasyon ile karşılaşma riskimiz mevcut. Bu yüzden de son dönemde özellikle tüketici (belki daha çok ihtiyaç kredileri) tarafında zorunlu karşılıklar yoluyla bir ince ayarlama yapılması beklenmekte. Bunlar piyasanın kısa vadede çokça konuştuğu konular.

Asıl sorunumuz orta vadede; kur, enflasyon ilişkisine dair attığımız adımlar. Önceki dönemlerde enflasyonumuzdaki artış daha çok TL’deki değer kaybından kaynaklanmıştı. Otoriteler tarafında burada önemli bir hassasiyet oluştuğunu görüyoruz. Biran evvel yüksek büyüme istediğimiz ve bunun en kısa yolu da faiz düşüşleri olduğu için faizi hızla düşürüyoruz, fakat enflasyon yeterince düşmediğinden bu sefer TL’de değer kaybı görüyoruz. TL’deki aşırı değer kaybından çekindiğimiz için de, bunu da kamu bankalarının döviz satışı desteği ile bir yere kadar kontrol etmeye çabalıyoruz. Dikkat edelim ama, çabalıyoruz. Son 2-3 aylık TL performansına bakarsak 5.75 seviyelerinden 6.05’lere gelmiş durumdayız. Reel kur tarafında bir değişim pek yok, fakat nominal açıdan değer kaybı sürüyor. Nominal kurun bu şekilde yukarı hareketi bir sonraki dönem enflasyon beklentilerini de şekillendirmekte. Dolayısıyla rekabetçi kur veyahut müdahaleci yaklaşımımız hangi aşamada doğru ve etkin çalışıyor bunu anlamamız için birkaç aya daha ihtiyaç var.

Enflasyona dair şöyle bir yanılsama içinde olabiliriz. “TL çok değer kaybetmezse, enflasyonu kontrol etmek mümkün”. Enflasyondaki başarısızlığımız acaba sadece TL’deki değer kayıpları yüzünden mi? Yoksa iç talebi olması gerekenden fazla/hızlı canlandırmamız ve enflasyon beklentilerini bir türlü yönetemeyişimizden mi kaynaklanıyor. Bunun cevabını son çıkan enflasyon raporunda TCMB son derece net vermekte. 2018-2019 döneminde enflasyonu etkileyen unsurlara baktığımızda, en yüksek katkının iki yılda da beklenti ve yapışkanlık kanalından geldiği son derece net. Bunu yönetmenin de maalesef tek yolu var, daha kontrollü faiz indirim süreci ve daha kontrollü kredi büyümesi. Oysa yine haberlerden görüyoruz ki, yeni torba yasada muhtemelen yeni bir kredi paketi ile daha gelmeye hazırlanıyoruz.

Konuya başka bir açıdan yaklaşalım. İç talebi, olması gerekenden hızlı ve fazla canlandırmanın ikinci bir yan etkisi de cari açık olacaktır. 2019 cari denge rakamları alt kalemlere bakarsak, düzeltme hareketinin %70’i ithalattaki düşüş, yani iç talep daralması kaynaklı. İç talep şu anki hızıyla devam ederse, bir o kadar tersine dönmüş ve hızlanan cari açık görmemiz muhtemel. Cari dengedeki düzeltmenin ana kaynağı ihracat olsaydı, durum farklı olabilirdi. Fakat rakamlar bunun aksini söylüyor. Olumlu haber ise, turizm gelirlerimiz oldukça iyi seyretmekte. Özetle bu denli hızlı tüketici kredi büyümesi sadece enflasyonu değil cari açığı da körükleyebilir.

Bunca yazıdan aslında çıkan özet; herşeyi aynı anda yapmamız iktisadi açıdan maalesef çok kolay değil. Attığımız adımların yan etkileri ile mücadele de düşündüğümüzden zor olabilir. Son iki ay içindeki kur ve swap hareketleri bize birşeyler söylüyor olmalı. Unutmayalım, Türkiye ekonomisi tasarruf eden bir ekonomi değil. Bu yüzden de büyürken, kredi büyümesine ihtiyacımız var. Kredi büyümesi için de bankaların kaynak ihtiyaçları var. Türkiye'ye giren yabancı sermayenin %50'den fazlası özel sektörün (banka + bankadışı) dış borçlanması. Enflasyonu kontrol edemezsek, bu borçlanma daha maliyetli hale gelip, gün sonunda yeniden büyümemizi baskılar.