FED, 25 baz puanlık bir faiz artırımına yönelik üç karşı oya rağmen faiz oranlarını değiştirmedi ve son yılların en önemli toplantılarından birini, kasıtlı olarak geride birçok soru işareti bırakan bir politika kararına dönüştürdü. Karar genel olarak şahince bir duruş (hawkish hold) olarak algılandıysa da Başkan Warsh'ın yorumlarının birçoğunu, -özellikle de daha yüksek piyasa faiz oranlarının FED'in sıkılaştırma çalışmalarının bir kısmını- zaten yapabileceği önerisi bizce şahince değil, son derece ilginç ve ileriye yönelik yeni bir dairesel dengeden bahsedebileceğimize işaret ediyor. Buna birazdan değineceğiz. Nitekim verim eğrisinin ilk reaksiyonu da bu yönde bir işaret gibiydi. Kısa vadeli faiz oranları düşerken, uzun vadeli getiriler arttı. Piyasalar, artık Eylül ayında bir faiz artırımına yaklaşık yüzde 60 olasılık tanıyor ancak bizim görüşümüz değişmedi. Daha düşük çekirdek enflasyonun FED'i 2026'nın geri kalanında faiz oranlarını sabit tutmasını getireceğini tahmin etmeye devam ediyoruz.
Warsh, Haziran ayı TÜFE verilerinin önemini geri planda tuttu; ancak daha düşük gelen enflasyon verisi, muhtemelen diğer sekiz üyenin neden şahin kanada katılmamayı tercih ettiğinin temel nedenlerinden biri.
Sonkararı şahince bir duruş olarak değerlendirmememizin bazı sebepleri var. Birincisi, yapay zekâya dair enflasyonla ilgiliydi. Warsh, yükselen bellek ve çip fiyatlarını daha geniş bir enflasyon sürecinin kanıtı olarak ele almakta isteksiz göründü. Bu artışlara atıfta bulunarak, bunların daha geniş bir enflasyon dinamiğine işaret edip sorguladı. Bu bizce önemli çünkü yapay zekâ enflasyonu, gerçek bir baskı yaratıyor. Çip fiyatları yükseliyor, enerji talebi artıyor, sermaye harcamaları artıyor ve tüm ekosistemin finansman maliyeti daha önemli hale geliyor.
İkincisi Warsh'a reel faiz oranlarındaki artışın, piyasaların FED'in faiz artırımı yapması gerektiğine inandığını gösterip göstermediği sorulduğunda geldi. Bu yorumu kabul etmek yerine, daha yüksek faiz oranlarını ekonomik güçle ilişkilendirdi. Warsh’a göre üretim sağlam kaldı, sermaye harcamaları ve verimlilik güçlüydü ve işgücü piyasası istikrarlıydı.
Warsh, piyasa faiz oranlarındaki artışın, aksi takdirde bir politika hamlesi gerektirecek olan sıkılaştırmanın bir kısmını zaten yapabileceğine defalarca işaret etti. Faiz oranlarının daha yüksek olup olmaması gerektiği sorulduğunda, faiz oranlarının Haziran toplantısındakinden zaten daha yüksek olduğunu belirtti.
Warsh şahin mi güvercin mi tartışmaları yapılırken, biz en önemli etkisinin FED ile ilgili belirsizliği ve dolayısıyla volatiliteyi artıracağını ifade etmiştik. Bu görüşümüzü koruyoruz. Warsh, ileriye dönük yönlendirmenin (forward guidance) önemini azaltmaya kararlı görünüyor.
Her cümlenin bir politika taahhüdü olarak ele alınmasını, her kelimenin bir faiz oranı olasılığına dönüştürülmesini ya da her basın toplantısının bir sonraki trade için bir fikir verme ve tahmin oyununa indirgenmesini istemiyor. Biz bu yaklaşımda haklılık payı olduğuna inanıyoruz.
İleriye dönük yönlendirme, olağanüstü parasal koşullarda bir köprü işlevi görmek üzere başlamıştı. Zamanla bir geleneğe dönüştü. Piyasalar, bağımsız değerlendirmeler yapmayı bıraktı ve merkez bankacılarının kendilerine cevap anahtarını sunmasını beklemeye başladı. Ancak bunu yaparken belirsizliği, bilgi açığını ve dolayısıyla volatiliteyi artırma potansiyeli barındırıyor.
Bir merkez bankası yol haritası sunmayı reddettiğinde, piyasalar hareket etmeyi bırakmaz. Sadece getiri oranları, enflasyon beklentileri ve risk fiyatları üzerinden yollarını bulmaya başlarlar.
Tepki fonksiyonunun kendisi belirsizken, piyasalar tepki fonksiyonun ortasına yerleşir ve dairesel bir ilişki ortaya çıkar. Yani sessizlik volatiliteyi azaltmaz; yalnızca volatilitenin yerini kaydırır. FED sonrası faizler daha uzun süre yüksek ve volatilite de dönem dönem daha çok olabilir.